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今年17只债券排队炸雷,涉金额超140亿,东北成重灾区

截至2018年5月14日,已有17只债券出现实质性违约,合计金额超过140亿元。这些企业有什么特征,违约背后有无共性,以及,前方到底还有多少雷?

今年17只债券排队炸雷,涉金额超140亿,东北成重灾区

▲ 图 @视觉中国

作者|李章洪

编辑|邢昀

5月2日晚,劳动节假期过后的第一天,因资金链问题,中国500强企业盾安集团给浙江省政府的一份“求救信”在市场上迅速传播。而一个星期后,盾安集团一只10亿规模的超短融将到期。

如果不能按时兑付,这将会成为2018年以来第15只违约的债券。这段时间各类公司扎推暴雷,资本市场情绪紧绷,然而风暴比预想中来的更快。

5月7日一天之内,“15中安消”和“11凯迪MTN1”前后脚违约。一天后,“16富贵鸟01”出现违约。而求助政府的盾安集团,在5月9日前筹足了兑付资金,流动性危机并未演化成实质违约。

市界(ID:newsseeker)统计,截至2018年5月14日,已有凯迪生态、川煤集团、神雾环保等发行的17只债券出现实质性违约,合计金额超过140亿元。这其中有高杠杆的上市民企,也有处于去产能、去杠杆之中的国有企业。再加之盾安集团、上海华信等将暴未暴的信用事件,一时间债券市场情绪紧张。

梳理这17只债券可见,违约往往是多方因素共同作用的结果。外部宏观环境变动,行业形势调整,尤其是融资渠道收紧,犹如一道紧箍咒。中信证券固定收益首席分析师明明告诉市界(ID:newsseeker),债务违约风险的高企与金融去杠杆、社融下降、资管新规出台等大环境均有关系。

同时,公司内部经营不善,债务负担过重,最终现金流不足也导致债券到期无法偿付。

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▲ 截至2018年5月14日违约债券表 数据来源:WIND

80%违约主体有前科

“罗马不是一天建成的。”

违约风险会在一夜之间暴露,但债务是一个长期的累积过程。市界(ID:newsseeker)梳理2018年以来违约的17只债券、10个违约主体发现,有8家违约主体存在“前科”,仅凯迪生态和中安消是首次违约。

此前违约的川煤集团、春和集团、富贵鸟、亿阳集团、神雾环保、丹东港、中国城建、大连机床8家主体可谓“前科累累”。

1月9日,川煤集团因未能按期足额偿付定向债务融资工具“15川煤炭PPN001”本金5亿元,仅兑付利息3850万元,构成实质性违约,成为2018年债券市场第一个违约主体。

而对于川煤集团来说,违约已然不陌生。2016年6月15日,川煤集团规模10亿元的短融“15川煤炭CP001”本应兑付,但“由于公司当前资金十分紧张”,构成实质性违约。

而后召开的债券持有人会议上,14家持有人机构请求川煤集团高管每天两次向持有人通报资金筹措情况,并不得进行重大资产处置、重大投资,暂停现有重大投资项目。

紧逼之下,川煤集团终于在2016年7月27日筹集够了10.572亿元的偿付资金和932.45万元的违约金。而此时,川煤集团的主体评级已被下调至C,相应债项评级也被下调至了D。

今年17只债券排队炸雷,涉金额超140亿,东北成重灾区

▲川煤集团新增瓦斯发电机组 图/川煤集团官网

违约的敞口一旦打开便很难再合上。

直至2018年,川煤集团所发债券已累计违约6次,共涉及金额逾45亿元。其余7家违约主体的情况与川煤集团大同小异,都是一旦开始违约,此后的债券便很难再按时兑付。更甚者如中国城建,自2016年以来已有14次违约记录,涉及债券9只,涉及金额逾161亿元。

东北是违约重灾区

市界(ID:newsseeker)梳理发现,2018年以来违约的17只债券中,来自东北地区的债券数量达到了9只,占比超过一半,主要来自亿阳集团、丹东港集团和大连机床。此三家企业的债务风波,均于一两年前开始发酵。

今年17只债券排队炸雷,涉金额超140亿,东北成重灾区

亿阳集团自2017年下半年起就已陷入流动性危机,其所持的上市公司亿阳信通2.08亿股全部被司法轮候冻结。因涉及诉讼,发行的“16亿阳01”、“16亿阳03”、“16亿阳04”、“16亿阳05”于2017年10月13日起停牌至今。

由于亿阳集团迟迟未能按债券持有人会议决议提供增信措施和有效担保,作为亿阳集团债券承销商和受托管理人的中山证券,一怒之下向北京市高院提起诉讼,要求判令亿阳集团合计支付诉请金额8.03亿元。

预料之中的是,亿阳集团应于2018年1月29日支付“16亿阳01”各项费用共计2.24亿元,根本无法按时支付。同样的原因,“16亿阳03”、“16亿阳04”均无法按期兑付。

丹东港集团的债券违约危机同样也始自2017年,其应于2017年10月30日付息及兑付回售部分本金的“14丹东港MTN001”,仅向托管机构划付应对利息5860万元,回售部分本金则未能按时足额划付。与此同时,丹东港近50亿资产遭查封、400多亿债务压顶等消息不断涌现。

进入2018年,有4只丹东港集团发行的债券,均构成实质性违约,涉及金额合计44亿元。

事后有债市人士分析称,丹东港2015年年底高达18亿的分红,加剧了公司本就紧张的现金流压力。与此后的债券违约存在高度关联。

大连机床的违约比起亿阳集团和丹东港更加触目惊心,从2016年以来已有11次违约记录,发生在2018年有两起。2017年11月,大连市中级人民法院受理了债权人对大连机床等四家公司的重整申请。大连机床正式走向破产重整之路。

煤炭、钢铁等周期性行业违约严重

兴业证券固收团队4月26日发布报告,分析2015年以来信用债市场发生的 163只债券违约事件,报告称周期性行业违约占比高。其数据显示,建筑与工程、钢铁、工业机械、商业贸易、建材、海港与服务、煤炭与消费用燃料等中上游领域的周期性行业违约金额排名居前。

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市界(ID:newsseeker)统计发现,2018年以来违约的债券中,身处周期性行业的占领多数,达到了13只。

2018年第一个债券违约主体——川煤集团,是个典型的例子。2013年年报显示,川煤集团当年已亏损2.75亿元,而这个数字在2012年仅为2410.66万元。这背后是宏观环境的变动,自2012年下半年以来,国内煤炭价格持续回落,大部分煤企效益也跟着大幅下降。

彼时的川煤集团已长期处于借新还旧状态。资料显示,川煤集团于2011年和2012年发行的两期中票共计15亿元,有近5亿元用于偿还借款。而其在2014年发行的短融15亿元,有7亿元用于偿还借款。2015年发行的10亿短融中,川煤集团也用了5亿元偿还借款。

一边是高额的融资需求,一边是持续不佳的经营状况。年报显示,川煤集团2016年的亏损额已高达16.17亿元。在此种状态下,一旦融资环境收紧、经营状况紧张,出现违约状况是意料之中的事。

在经历一段时间去产能改革后,国内煤炭市场有回暖迹象,但此前集聚的问题已让川煤集团很难在短期内获得喘息。连川煤集团自己也表示,在煤炭市场理性回暖的大环境下,公司经营现状有所好转,但受前期宏观经济下行和煤炭行业长期不景气影响,资金仍然十分紧张。

2017年年报显示,川煤集团的营收已大幅回升,并且实现扭亏。但其本应于2017年5月兑付的5亿元中票“12川煤炭MTN1”,直到2018年4月底仍然处于筹措资金的状态。

周期性行业违约严重,主要因为该类行业的产能过剩较为严重。近年来政策强调供给侧结构性改革,推进去产能、去杠杆,但行业结构调整升级无法一蹴而就,因此企业的盈利能力往往偏弱。

兴业证券固收团队表示,周期性行业多属于重资产行业,流动性不足且融资需求旺盛,因此该类企业往往债务比重也较高。周期性行业整体的偿债能力不强,一旦遇到行业景气度下行等冲击,企业出现亏损等状况,便会导致现金流不足,无法偿还到期债务。

“内功”修炼欠佳,民营企业风险更突出

抛开宏观环境、行业周期变动,绝大多数的违约都来自于企业自身经营恶化。

5月7日,凯迪生态2011年发行的一期中票实质性违约,涉及的债券本息金额合计 6.98 亿元。这次违约早有端倪,凯迪生态投资激进,经营现金流薄弱,刚性债务增长过快,公司管理和信披也存在一定问题,至今尚未披露2017年年报。

企业自身经营不佳,这其中民营公司所面临的考验更大。从2018年债券违约的主体来看,其中有7家为民营企业。

国泰君安固收团队分析称,对于民营企业来说,经营恶化之后外部现金流也会迅速收缩,风险更快暴露。尤其是民企担保互保现象盛行,风险连带加大。而国企内部经营恶化之后,外部融资仍然能够支撑一段时间。

2018年已拥有两只违约债券的富贵鸟,在民企经营恶化导致债务暴雷的问题上,有着深刻体会。曾经在国内小有名气的皮鞋、皮具生产商富贵鸟创立于1991年,巅峰期员工近万。但在主业不振的情况下,富贵鸟违规担保及资金出借的问题也逐渐暴露。

2018年以来,富贵鸟已有两只债券构成实质性违约,无力按期兑付。

富贵鸟近年来销售下滑严重,2014年营收23.23亿元,到2016年下降至14.92亿元。同时,归母净利润也从2014年的4.5亿元下降到了2016年的1.6亿元。而应收账款项却连年上升,从2014年的6.68亿元,上升至2016年的12.08亿元。

今年17只债券排队炸雷,涉金额超140亿,东北成重灾区

▲关闭的富贵鸟专卖店 图/视觉中国

该拿的钱没拿到,公司资金压力增大。而大额担保代偿与资金拆借更让富贵鸟债务偿付能力下降。“14富贵鸟”受托管理人国泰君安发布的报告显示,富贵鸟曾发生未披露的对外担保事项。富贵鸟修订版的2017年半年度报告显示,富贵鸟以存款质押的方式对外提供担保,报告期末的余额高达19.59亿元。在2017年上半年,富贵鸟已发生2亿元的担保履约。

而在2017年7月4日及2017年7月17日,富贵鸟再次发生担保履约代偿,银行存单被划转用于归还被担保人的借款,金额高达14.15亿元。该报告还显示,富贵鸟存在11.99亿元的资金拆借。富贵鸟称,“该拆借款项能否于债券到期日之前收回具有较大的不断定性”。

大额担保代偿和资金拆借,让经营状况下滑的富贵鸟在债务偿付上问题重重。

经营状况不佳、内部资金运用不当,叠加富贵鸟内部人事变动,种种因素让富贵鸟在这场债务违约潮中难以独善其身。

还有多少雷?

复盘2018年案例,债券违约往往是多方因素共同作用的结果,外部宏观环境变动,行业形势调整,融资渠道收紧,公司内部经营不善,债务负担过重,并最终因现金流不足导致无法偿付。

从整体宏观环境来看,防风险和去杠杆仍是当前金融监管的主旋律。中信证券固定收益首席分析师明明表示,资管新规和商业银行大额风险暴露管理办法的严格落实意味着融资环境紧张下,依赖流动性宽松的企业将逐步暴露风险,而信用的传导效应意味着一些经营较好的企业也难逃牵连。

债券违约之后,目前主要的处理方式包括:行政力量干预兜底,增信或担保机构代偿,破产重整,破产清算与和解。

从2018年违约案例来看,大部分主体表示正通过多种途径积极筹措资金。其中,川煤集团在会同四川国资委商量解决方案;丹东港打算推进债务重组,争取市级和省级政府支持。

兴业证券固收团队报告称,在政府主导的违约处置模式下,信用风险并没有得到真正有效的释放,只是起到了延缓或转移的效果,这样随着信用风险的不断积聚,有可能会形成较大的系统性金融风险,一旦爆发,后果不可估量。

数据显示,2018年信用债还本付息压力不小。海通证券2月初报告统计,2018年存续信用债偿还量约4.08万亿,考虑年内发行且到期的短融以及回售可能,2018年信用债偿还规模或在5.26万亿。这个数字与2017年的5.3万亿基本持平。其中,公司债偿还量快速增加,存续公司债在2018年到期规模为4233亿,还有9886亿进入回售期,总偿还量或较17年翻倍。

而去产能行业到期压力边际缓解,绝对量仍大。地产债迎来到期、回售双高峰。未来2-3年,地产债将迎来到期高峰,存续地产债中,2018年需要偿付的规模为1613亿,是2017年的2.3倍,2019年-2021年需要偿付的规模分别为2807亿、3998亿和4037亿。

谁会是下一颗雷?投资者又能如何规避?欢迎进入市界社群,和更多人交流探讨。

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